關焯照：離場成本高 棄聯滙時機未到
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一石擊起千重浪，金管局前總裁任志剛在上周二發表論文提出檢討聯滙制度。任先生雖已無公職在身，但以其資歷評論聯滙這敏感議題，仍引起港府高官和投資者高度重視。
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! `, b* A' n8 g% L& S$ m! t) K4 C. C雖則政府高官一致批評任志剛的論點全無新意，但任志剛的論文的確重申了實行聯滙的代價非輕。現時香港出現高食品通脹、負利率、樓市泡沫等現象，很大程度是由聯滙所造成，值得我們深思。
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美港經濟背馳 聯滙失調節力
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6 G- \" `& V1 x' @6 Ftvb now,tvbnow,bttvb在正常情況下，如美國和香港的經濟周期同步，聯滙制度自不會對香港的內部價格和經濟表現造成明顯的不良影響。但若美國和香港經濟周期「背道而馳」（divergence），聯滙就會令本港經濟失卻自行調整的能力。
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就以香港在1997至98年亞洲金融風暴的表現為例，當時香港進入嚴重衰退，但美國經濟卻有良好增長，這驅使美滙持續上升。香港作為開放型經濟體系，外貿對本港經濟發展的重要性不言而喻。美滙升代表港滙轉強，這當然對已經在水深火熱的香港經濟十分不利。而港滙上升也驅使本地加快出現通縮和實質利率上升，嚴 重影響消費和投資意慾，令內部資產價格快速下挫，最終加深這次衰退的嚴重程度。
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8 t5 v, Q8 \7 r( ?1 S5.39.217.76現在香港經濟所面對問題與亞洲金融風暴時正好相反。2006年由開始的次按問題引發的金融海嘯重創美國經濟。但為拯救美國經濟，聯儲局局長伯南克先後推出 兩次量化寬鬆和超低息措施。在聯滙制度下，香港也被迫跟隨美國大幅減息，而超低息環境則衍生負利率問題，加上港府前幾年減少土地供應和量化寬鬆製造大量流動性，樓價急升至泡沫狀態是一個不能避免的結果。
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現在香港面對的問題並不比1997至98期間的亞洲金融風暴為少，香港既不能加息亦不能令港元大幅升值以吸納部分通脹壓力，如果情況持續，樓市泡沫危機只會愈來愈大，一旦爆破後果堪虞。! P* F: z% ?5 n4 `# Y5 b
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改革引熱錢 樓市恐大上大落5.39.217.76* h; h" S2 Z- i' w
, P3 N/ ?: X" |- V5.39.217.76無疑聯滙有其缺點，但現在肯定不是最佳時機放棄這滙率制度，因為離場成本（exit cost）太高。讀者可以想像如果今晚12點後，港府宣布不再採用聯滙，這會引來大量資金在極短期內炒起港元和港元資產價格。當港元和內部資產價格大幅上 升，熱錢隨時獲利並急速撤資。而且其時香港已不需要人為地遏止息口上升，市場亦會對港息上升有強烈預期，樓市將出現崩潰式下跌，這將重創香港經濟，肯定不是市民和政府所樂見。5.39.217.76; h8 M8 n! y! w& ]( l8 ?9 |% g4 L# g7 e
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在90年代後期筆者（關焯照）曾參與金管局主持的優化聯滙制度討論，當時學界已討論在甚麼條件下香港才可以脫離聯滙制度，筆者認為最佳離場時刻要合乎以下兩個條件︰
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: P- `* P* {: l; K3 p8 B$ I# Wtvb now,tvbnow,bttvb⑴外圍和本地經濟相對穩定，以及
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⑵港滙在脫鈎後不會有巨大的升值或貶值壓力。
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9 ]$ A2 R! R) W t. y4 U# `$ {4 r公仔箱論壇至於其後採用甚麼滙率制度，則要看哪個制度在中長期內可以為香港帶大較大的利益了。
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1 F/ t; H, [& P# r% xtvb now,tvbnow,bttvb任好心做壞事 易招大鱷狙擊
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任志剛選擇在上周二發表檢討聯滙的言論，筆者認是「好心做壞事」。現時外圍經濟風雨飄搖，大量資金正在尋找機會在換屆前後攻擊聯滙，任志剛的言論很容易被大鱷利用作為衝擊港元的藉口。此際敏感時間，絕不是發表個人看法的好時機。
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任志剛理應知道他的一言一語，特別是是關於聯滙的改動必會觸動市場神經。記得1997年10月23日，正值大鱷空群而出追擊聯滙，但市場傳出任志剛會關閉 貼現窗（當時是稱為流動資金調節機制），拒絕借出短錢，但因銀行需要大量港元交收和大戶亦要港元平倉，當時的隔夜同業拆息曾被搶高至300厘，雖然金管局 隨後否認傳聞，但當天港股也曾跌近1,900點，跌幅曾高達16%。
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( i4 m; W) d4 G/ W; ~* r6 l# ~5.39.217.76另於1998年9月4日，任志剛在當天下午一場合中，指出當時的干預港滙水平和官價分別為7.75港元和7.8港元，這容易令市場產生混亂，以為7.75 港元是官方的兌換保證，所以他提出將這干預水平改動為7.8港元。但市場同時演繹為港元有貶值壓力，在外滙市場港元即時轉弱，而當天下午股市也曾急挫超過300點，跌幅達4%。5.39.217.76! x; m) m" a- {/ L* K8 N
以上兩個例子顯示任志剛的言論，尤其是關於聯滙和滙率水平，一定會引起市場反應，而對任先生上周二的文章而引致港滙急劇波動，筆者只好說︰ Mr. Yam, you should have known better！
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' M$ V3 o8 H% O# s, \1 D" l$ w1 F不在其位不謀其政，其實任志剛早已準備在今年8月27日將那份檢討聯滙的論文發表於中文大學的一個研討班內，但有甚麼重要原因要趕於上周二面世？實在令人摸不着頭腦。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。; x C! F/ s% R/ X
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關焯照經濟學家、詩瀚 時事評論員 |
發表於 2012-6-18 11:43 AM
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