關焯照:離場成本高 棄聯滙時機未到
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一石擊起千重浪,金管局前總裁任志剛在上周二發表論文提出檢討聯滙制度。任先生雖已無公職在身,但以其資歷評論聯滙這敏感議題,仍引起港府高官和投資者高度重視。
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雖則政府高官一致批評任志剛的論點全無新意,但任志剛的論文的確重申了實行聯滙的代價非輕。現時香港出現高食品通脹、負利率、樓市泡沫等現象,很大程度是由聯滙所造成,值得我們深思。/ t# l6 ~2 h. M* x2 @ f; q+ B
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美港經濟背馳 聯滙失調節力- c3 I7 U1 r5 R, X6 I
9 T V q2 M/ q' G3 V2 C& l公仔箱論壇在正常情況下,如美國和香港的經濟周期同步,聯滙制度自不會對香港的內部價格和經濟表現造成明顯的不良影響。但若美國和香港經濟周期「背道而馳」(divergence),聯滙就會令本港經濟失卻自行調整的能力。tvb now,tvbnow,bttvb& A) e4 U( | q. A+ p: R4 _9 c
$ A' K: S* n7 X/ l0 X% O5.39.217.76就以香港在1997至98年亞洲金融風暴的表現為例,當時香港進入嚴重衰退,但美國經濟卻有良好增長,這驅使美滙持續上升。香港作為開放型經濟體系,外貿對本港經濟發展的重要性不言而喻。美滙升代表港滙轉強,這當然對已經在水深火熱的香港經濟十分不利。而港滙上升也驅使本地加快出現通縮和實質利率上升,嚴 重影響消費和投資意慾,令內部資產價格快速下挫,最終加深這次衰退的嚴重程度。
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現在香港經濟所面對問題與亞洲金融風暴時正好相反。2006年由開始的次按問題引發的金融海嘯重創美國經濟。但為拯救美國經濟,聯儲局局長伯南克先後推出 兩次量化寬鬆和超低息措施。在聯滙制度下,香港也被迫跟隨美國大幅減息,而超低息環境則衍生負利率問題,加上港府前幾年減少土地供應和量化寬鬆製造大量流動性,樓價急升至泡沫狀態是一個不能避免的結果。
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現在香港面對的問題並不比1997至98期間的亞洲金融風暴為少,香港既不能加息亦不能令港元大幅升值以吸納部分通脹壓力,如果情況持續,樓市泡沫危機只會愈來愈大,一旦爆破後果堪虞。
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改革引熱錢 樓市恐大上大落
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無疑聯滙有其缺點,但現在肯定不是最佳時機放棄這滙率制度,因為離場成本(exit cost)太高。讀者可以想像如果今晚12點後,港府宣布不再採用聯滙,這會引來大量資金在極短期內炒起港元和港元資產價格。當港元和內部資產價格大幅上 升,熱錢隨時獲利並急速撤資。而且其時香港已不需要人為地遏止息口上升,市場亦會對港息上升有強烈預期,樓市將出現崩潰式下跌,這將重創香港經濟,肯定不是市民和政府所樂見。
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在90年代後期筆者(關焯照)曾參與金管局主持的優化聯滙制度討論,當時學界已討論在甚麼條件下香港才可以脫離聯滙制度,筆者認為最佳離場時刻要合乎以下兩個條件︰
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⑴外圍和本地經濟相對穩定,以及
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" @* }) n5 O7 ^! f5 j) m& `TVBNOW 含有熱門話題,最新最快電視,軟體,遊戲,電影,動漫及日常生活及興趣交流等資訊。⑵港滙在脫鈎後不會有巨大的升值或貶值壓力。tvb now,tvbnow,bttvb9 z9 ]0 }9 Y8 q7 ]8 a/ O
6 \2 N2 a& ~. _至於其後採用甚麼滙率制度,則要看哪個制度在中長期內可以為香港帶大較大的利益了。
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: h0 ~( v) O9 C4 s4 A任好心做壞事 易招大鱷狙擊/ a8 T) x! M2 {% Z' k
9 B- v: Z& v* H$ w$ Z, Y公仔箱論壇任志剛選擇在上周二發表檢討聯滙的言論,筆者認是「好心做壞事」。現時外圍經濟風雨飄搖,大量資金正在尋找機會在換屆前後攻擊聯滙,任志剛的言論很容易被大鱷利用作為衝擊港元的藉口。此際敏感時間,絕不是發表個人看法的好時機。公仔箱論壇) K( r' t( n2 k' P
. ^0 A" ~( d% q. P, D: E* _TVBNOW 含有熱門話題,最新最快電視,軟體,遊戲,電影,動漫及日常生活及興趣交流等資訊。任志剛理應知道他的一言一語,特別是是關於聯滙的改動必會觸動市場神經。記得1997年10月23日,正值大鱷空群而出追擊聯滙,但市場傳出任志剛會關閉 貼現窗(當時是稱為流動資金調節機制),拒絕借出短錢,但因銀行需要大量港元交收和大戶亦要港元平倉,當時的隔夜同業拆息曾被搶高至300厘,雖然金管局 隨後否認傳聞,但當天港股也曾跌近1,900點,跌幅曾高達16%。& D, O5 h' A. U4 Q
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另於1998年9月4日,任志剛在當天下午一場合中,指出當時的干預港滙水平和官價分別為7.75港元和7.8港元,這容易令市場產生混亂,以為7.75 港元是官方的兌換保證,所以他提出將這干預水平改動為7.8港元。但市場同時演繹為港元有貶值壓力,在外滙市場港元即時轉弱,而當天下午股市也曾急挫超過300點,跌幅達4%。tvb now,tvbnow,bttvb9 U0 P) d8 m/ X3 l4 I( I* l9 F
以上兩個例子顯示任志剛的言論,尤其是關於聯滙和滙率水平,一定會引起市場反應,而對任先生上周二的文章而引致港滙急劇波動,筆者只好說︰ Mr. Yam, you should have known better!5.39.217.76, e' }: ]6 X/ h5 E
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不在其位不謀其政,其實任志剛早已準備在今年8月27日將那份檢討聯滙的論文發表於中文大學的一個研討班內,但有甚麼重要原因要趕於上周二面世?實在令人摸不着頭腦。, N8 C# e% |7 W6 | o8 n" C
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關焯照經濟學家、詩瀚 時事評論員 |