[時事討論] 徐家健：大選左右股市升跌

徐家健：大選左右股市升跌
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拙作「美國經濟衰退及QE3的政治解讀」一個多月前在本欄曾介紹經濟學上的「機會主義的政治經濟周期」（Opportunistic Political Business Cycle），但結論是政府不易在選舉前操控整體經濟增長及失業率。政治經濟周期的理論，花開兩朵。美國總統選舉前夕的今天，想談談投資者關注的「黨派的政治經濟周期」（Partisan Political Business Cycle）。究竟執政黨左傾或右斜，將怎樣左右美國經濟呢？

一個規律是，民主黨總統執政頭一兩年的經濟增長，往往比由共和黨執政的時候略高；在股市表現方面，更有所謂「民主黨溢價」（Democrat Premium）──民主黨執政年代股票市場的回報率，竟比共和黨執政時期高出近一成。# z2 D- k4 u  p! u! y

一個說法指出，此現象是凱恩斯學派總需求管理政策的結果。先不說總需求管理政策的成效，這個說法的其中一個問題是，民主黨執政年代的通脹竟然較低；另一個問題是，當選民認為不同黨派處理經濟外交問題各有長短時，黨派政治經濟周期的規律可能只是倒果為因。
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預測大選也有市場

要避過因果謬誤的陷阱，我們要緊貼跟蹤市場預期的走勢。熟悉股票市場的投資者都知道，市場在利好消息發放的一刻，反應可以是平靜，甚至是負面的，皆因利好消息發放前，市場可能一早已消化並反映在股價上；因此，股價的波動只會受市場意料之外的新消息左右。公仔箱論壇- U3 r9 ?& b- l+ j

預測選舉結果，香港慣用民意調查和票站調查，但這些民調的代表性一向被質疑。在美國，歷史悠久的蓋洛普民意調查（Gallup Poll）的代表性是建基於每天訪問過千人及其以往預測大選結果的準繩，但備受推崇的蓋洛普民調不是沒有爭議的，尤其在今次美國大選上，當其他民調認為奧巴馬與羅姆尼勢均力敵之際，蓋洛普民調的結果竟顯示，羅姆尼的支持度比奧巴馬領先差不多5個百分點。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。; A- H+ p: d/ r9 G+ o8 @7 N

基於美國總統選舉選舉人制度，全國支持度較高的候選人不一定當選，更何況除了統計誤差，不同民調機構計算支持率時，不同種族受訪者的比重都不一，難怪愈來愈多傳媒質疑一些個別民調的可靠性。9 J( w6 N) f7 w
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較少香港讀者留意的，是像Intrade一類的「預測市場」（Prediction Market）提供的數據。預測市場的原理跟博彩或期貨市場相若，從電影奧斯卡獎到美國大選，真的什麼都可以賭一餐。當預測市場的賠率可能左右投票意向時，你們可能擔心預測市場將被操控，但由於涉及金額龐大，可疑的賠率升跌往往只是曇花一現。跟「口講無憑」的民調比較，「真金白銀」的預測市場反映奧巴馬連任的勝算持續地超過六成。tvb now,tvbnow,bttvb$ z4 y3 R+ z8 ~9 `7 I5 |
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再談政治經濟周期; N6 }! t" N6 v# G! ?6 W

利用分秒必爭的預測市場及金融期貨市場的數據，加上2004年布殊與克里的選戰中誤導市場的票站調查結果，一篇發表在鼎鼎大名的《經濟學季刊》（Quarterly Journal of Economics）的研究指出，共和黨小布殊的意外連任，導致股市向好：隨着票站調查結果最初的誤導，小布殊連任的機會率由大概55%跌至不足30%，美國股市亦應聲下跌了1%；但當數小時後發覺票站結果逆轉時，股市隨即反彈，上升了1.5%。利率、油價及美元滙率亦同樣先跌後回升。公仔箱論壇3 _9 n3 T( O8 l& k$ |6 H
再用類似方法回顧過往一個世紀的美國大選，亦找不到什麼「民主黨溢價」。相反，每當共和黨候選人勝出總統選舉，股價都平均上升了2%至3%【註】。7 n2 U( i( g: `: z2 o; B7 T1 g1 K& v+ C
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直至交稿前，Intrade開出的「盤口」是，投資者可以每股6.69美元買入奧巴馬勝出，如果奧巴馬成功連任，投資者每股可獲10美元，羅姆尼勝出的話，就血本無歸。換句話說，市場預測奧巴馬連任的機會率是66.9%，明顯地對奧巴馬連任看高一線。如果最後羅姆尼能意外地勝出，我們又再有一次機會驗證「民主黨溢價」的假說了。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。+ Q7 X; O! p6 L+ [0 G

註　Snowberg,Erik, Justin Wolfers, and Eric Zitzewitz. ”Partisan Impacts on the Economy︰Evidence from Prediction Markets and Close Elections.”Quarterly Journal of Economics.122(2),2007︰807-829.tvb now,tvbnow,bttvb+ W, t4 C1 \* Q! X5 ?+ _
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政治怎樣影響股票市場．二之一公仔箱論壇. z: [+ k0 A' x% [: X+ n6 W

作者為克萊姆森大學經濟系副教授1 [1 |, C0 k. M' Q

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felicity2010

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發表於 2012-11-6 11:50 AM | 只看該作者

徐家健：選舉．股市．親疏有別
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今天是美國大選的日子。昨天提及，如果羅姆尼意外勝出，以往的經驗告訴我們美國股市可能上升2%至3%。8年前年布殊對克里的選戰如是，12年前布殊與戈爾的對決亦不例外。但誰主白宮，又對個別股票有什麼影響？

小布殊在2000及2004年的選情都有點峰迴路轉，但兩次大選的分別，是2000年時兩位候選人都不是爭取連任。數月前的香港特首選舉，商界中有所謂「梁營」和「唐營」之分。布殊與戈爾當年的角逐，亦各有商界支持者。無獨有偶，民調也顯示戈爾曾一度領先，但布殊後來居上而最終反敗為勝。

親疏有別的美國選舉市+ n! `7 f; \9 w! O! P

「布殊營」和「戈爾營」的股票，有否在布殊勝出後一起跟隨大市升值呢？原來，當年「戈爾營」公司的股價，並沒有在布殊勝出後一起跟隨大市升值。3 [5 g3 ^. J! O, J4 Y2 M
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再回到2000年美國大選選舉日的半年前，根據預測市場的數據，布殊戈爾之戰從最初的勢均力敵，發展到戈爾的支持度於8月兩黨分別舉行全國代表大會後開始領先，但經過10月份的三次總統辯論後，布殊的勝算反超前。選舉日前夕，布殊勝出的機會率已超過七成。
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布朗大學（Brown University）教授Brian Knight，數年前收集了70間美國上市公司的資料，並按數間投資銀行的分析報告，小心地把這70間公司分為41間「布殊粉」和29間「戈爾粉」：「布殊粉」有石油公司、國防工業的生產商、煙草商和微軟等等；「戈爾粉」主要是發展可再生能源的公司和微軟的競爭對手。公仔箱論壇" h% e; e  R# w7 O6 h+ s

Knight的研究指出，「布殊粉」和「戈爾粉」的相對股價，與布殊勝出的機會此起彼落、如影隨形：8月份兩黨舉行全國代表大會後，「布殊粉」的股價開始落後於「戈爾粉」；但經過兩個月後的總統辯論，「布殊粉」股價隨着布殊勝算反超前而跑贏「戈爾粉」。據Knight的計算，布殊的勝出，使「布殊粉」的股價升了平均3%，「戈爾粉」則蒸發了6%。其中明顯的例子，是煙草商的股價上升了13%，再生能源公司的股價卻損失了16%【註一】。: _  u: d  }+ I
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「羅姆尼粉」會否跑出？5.39.217.762 E( G  U+ V* t7 J

我不禁想，假如今次羅姆尼意外勝出，跑出的股票將是什麼「羅姆尼粉」呢？
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一年前我跟Knight曾有一飯之緣，雖然當時大家對槍械管制政策的意見有點不同，但尚算是言談甚歡。我認識研究政治與股市的專家，還有哥倫比亞大學（Columbia University）的Ray Fisman和普度大學（Purdue University）的Mara Faccio，剛巧這兩位前輩本月都到過我工作的地方作客。tvb now,tvbnow,bttvb/ M4 C7 K; V* }4 \6 r

先談談Fisman的成名作。當美國政界都親疏有別時，其他落後國家的情況是可想而知的。Fisman研究的案例，是蘇哈圖統治下的印尼。
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蘇哈圖在位30多年，沒有意外的選舉結果，但在他離任前數年，屢次傳出有關他健康問題的消息。Fisman發現，每當傳媒廣泛報道蘇哈圖的健康問題，與蘇哈圖關係密切的公司的股價都會相應大幅下跌【註二】。
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Faccio的研究更全面。她用了整整一年時間，收集了在2001年她老家意大利，還有印尼、美國、香港等，一共47個地方超過2萬間上市公司的資料。Faccio發現，其中有35個地方的元首或主要官員，都直接地或透過家人朋友控制了當地一至多間上市公司，意大利如是，印尼也如是，美國亦不例外。5.39.217.760 H! y! }3 s- `
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市場歡迎「商而優則仕」tvb now,tvbnow,bttvb; }: P/ [4 k# Q( N1 X8 }( v

至於香港，商人治港的年代，我們心中有數吧。當然，這種「官商勾結」的情況在貪污嚴重的地方最為普遍。但Faccio的研究指出，只有在貪污嚴重的地方，商人從政才有利公司股價；另一個更有趣的發現，是雖然市場會追捧「商而優則仕」的公司，但委任政要高官入董事局，對股價是沒有幫助的【註三】。
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要抵抗官商勾結，精明的股民可以快人一步在「商而優則仕」的公司下注。$ h  R4 S5 E' W' w6 t$ q8 J

不屑的話，聽聽Faccio告訴我的一則笑話消消氣吧：意大利傳媒大亨兼前總理貝盧斯科尼曾說，當地調查指出，女士被問及有沒有興趣跟他發生關係時，三成受訪者會說「Yes」，至於其餘七成的答案卻是……「What, again？」5.39.217.76) s+ o& ?- y) c( I

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註一：Knight,Brian. ”Are Policy Platforms Capitalized into Equity Prices? Evidence from the Bush/Gore 2000 Presidential Election.” Journal of Public Economics, 90(4-5), 2006：751-773.
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註二：Fisman,Raymond. ”Estimating the Value of Political Connections.” American Economic Review, 91(4), 2001： 1095-1102.

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註三：Faccio,Mara. ”Politically Connected Firms.”American Economic Review, 96(1), 2006：369-386.
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政治怎樣影響股票市場？．二之二2 g  B9 `0 a6 [9 ]) J8 ~- W
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