歐元區的艱巨挑戰 工商時報

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& z4 a4 l% S" @* vtvb now,tvbnow,bttvb歐元區的艱巨挑戰  工商時報
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今年5月，歐盟及IMF透過7,500億歐元的緊急紓困方案加上ECB購入主權債信危機國家公債，適時地阻止希臘主權債信危機擴散。然而11月起，愛爾蘭的主權債信危機浮上檯面，雖然歐盟及IMF於11月28日同意紓困，但卻無法消除市場對愛爾蘭、葡萄牙、西班牙，甚至義大利主權債信的擔憂，主因在投資人擔心，當紓困方案於2012年底到期後，接受紓困的歐元區國家將何去何從？無怪乎近期歐元從11月4日兌美元的1.424，快速貶值8.08％至12月2日的1.3089。
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* T+ y, B/ i- l. R& R/ L3 t/ u! Z1 G5.39.217.76　事實上，愛爾蘭的主權債信危機再度凸顯歐元區的結構性問題。在共同貨幣之下，區內各國長期維持固定的相對價格，其競爭力差異無法藉由匯率來調整，進而形成持續性的貿易不平衡。為彌補需求不足，競爭力較弱國家的公共或民間部門支出必須超過其所得。超額支出若表現在公共部門，就會過度膨脹其政府債務，形成主權債信危機，這就是希臘的情形。超額支出若需透過銀行過度信貸支應，即易形成金融危機，當瀕臨倒閉的銀行必須依賴政府赤字援助時，主權債信危機亦將浮現，這就是愛爾蘭的情形。- }5 s+ L: V2 e7 H. Y5 ]

+ C# ~/ Y8 K2 B1 vtvb now,tvbnow,bttvb　解決這種結構性問題最直接的方式，就是讓競爭力較弱的國家脫離歐元區，再藉由其匯率的貶值來改善各國貿易收支的不平衡。但歐元區並未設有退場機制，因此為融通所需，德、法等國早就投入大筆資金借予這些身陷主權債信危機的國家。此時若貿然讓這些國家脫離歐元區，其必然面臨貨幣危機，銀行體系甚至將出現擠兌的問題，進而形成更嚴重的金融危機，透過銀行體系的傳遞，到時反會傷害到其他國家金融市場的穩定性。基此，德、法乃倡議在歐盟的架構下，設立常設性的紓困機制，取代5月通過的緊急紓困方案。
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# B' Q4 N% y# d0 }+ Z公仔箱論壇　然而，紓困機制一旦變成常設，歐元區極易面臨道德風險的威脅。具體地說，若投資人毋需共同負擔紓困成本，將存僥倖心理去購入主權債信危機國家的政府公債，此將間接助長其結構性失衡問題，讓歐元區陷入更大的危機之中。另一方面，市場對債務狀況較差國家舉債成本的要求將低估，間接引誘其財政當局過度舉債追求國內經濟成長。因此，在設立常設紓困機制的同時，實有必要加入債券投資人共同負擔紓困成本，以及限制這些國家過度舉債的條款。
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　自歐洲議會將該議題放到檯面上討論起，主權債信危機不但從希臘延燒到愛爾蘭，後者並被迫提早接受紓困，目前更持續延燒至葡萄牙、西班牙、義大利，甚至比利時。這顯示，歐元區在設立常設紓困機制時，還必須同時考量該如何遏止因此而起的信心危機。對此，似可參考雷曼兄弟倒閉後美國財金當局的作法。公仔箱論壇0 |$ \6 K2 i# ~9 {6 I+ s
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　當時，美國面臨流動性問題與對未來的不確定性等二項巨大的挑戰。具體地說，雷曼兄弟倒閉後，市場一度不信任大多數的金融機構，造成其借貸成本大幅攀升，形成信貸擠壓的問題。為解決該問題，聯準會設計各種緊急融資方案，並透過量化寬鬆政策提供市場充分的流動性，讓瀕臨崩解的金融體系得以起死回生。另一方面，市場質疑政府穩定金融體系的決心，也造成當時金融市場的混亂，直到美國政府推出7,000億美元的紓困方案後，市場才得以穩定。tvb now,tvbnow,bttvb% V) l) C  _( ~/ c8 {; `; D

* H$ Y( |3 E6 C* _% |' x# @公仔箱論壇　目前歐元區也面臨到類似的信心問題，因此提供流動性並消弭不確定性是當局必須考慮的舉措。就此，首先是ECB必須肩負起更大的責任。希臘危機得以有效降溫有相當原因在於ECB適時地推出證券市場計畫（Securities Market Program），短短一個月內即購入400億歐元的公債。雖然11月起隨著愛爾蘭債信危機的升高，ECB再度重啟公債購買，但過去四周購入主權債信危機國家公債累計僅37億歐元，規模明顯不足。為消弭市場疑慮，勢必要擴大購買規模，提供市場更足夠的流動性。! t, d! O1 R, M8 [
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　其次，紓困方案規模必須要擴大。雖然5月時歐盟推出高達7,500億歐元的緊急紓困方案，但該紓困方案是由歐元區各國共同負擔。而其中希臘、愛爾蘭原先共應負擔194億歐元、西班牙634億歐元、義大利788億歐元，若這些國家也必須接受紓困，該方案實際可以動用的資金將遠不及原先所承諾的7,500億。
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　長期以來，ECB貨幣政策以調控通膨為目標，擴大公債購買將會增加其調控的風險；擴大紓困方案規模，則會讓德國等財政健全國家當局面臨選民的反彈。由於歐元區並非一個統一的政治實體，當局能否及時推出各項同時處理結構性問題及避免信心危機的方案，令人懷疑。因此，在可預見的未來，歐債問題將持續是金融市場一股捉摸不定的逆風。