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工商時報：歐洲央行加碼QE救不了歐元區
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作者:
qqonqq
時間:
2015-10-29 08:00 AM
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工商時報：歐洲央行加碼QE救不了歐元區
台灣工商時報26日發表社論說，金融海嘯期間，美國實施了三輪的量化寬鬆（QE）政策，讓聯儲局的資產負債從不到1兆美元大幅擴增為先前5倍的4.5兆美元。大致而言，美國靠著大量印鈔票，讓經濟復甦得以確立，就業大幅好轉，失業率降至5.1%，已經達到充分就業（失業率介於4.8%～5.2%）區間，新屋開工率也達到2007年金融海嘯前的水準。依照傳統經濟學理論，央行放出钜量貨幣，且勞動市場達到充分就業，物價膨脹（inflation）壓力勢必接踵而至，美國聯儲局接下來的行動應是升息。雖然美國聯儲局喊升息喊了大約一年，卻因消費者物價年增率一直未達聯儲局所訂的2%目標，在沒有物價膨脹威脅的情境下升息，豈非師出無名？
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社論說，至於歐元區則自金融海嘯以來，歷經歐債危機，再遇到希臘倒債威脅的鬧劇，經濟復甦的腳步走得踉踉蹌蹌。歐洲央行（ECB）向美國聯儲局見賢思齊，弄了一個歐版的QE，計劃自2015年3月起，每月購債600億歐元，至少持續到2016年9月，總規模1.14兆歐元。ECB於本月22日召開利率例會時，總裁德拉吉暗示12月可能會再擴大QE，以便達到消費者物價年增率2%的目標。以往全球央行的首要任務在壓制物價膨脹，而且物價膨脹率與失業率按照短期菲律普曲線（Phillips Curve）是相互取捨（trade－off）的關係，目前全球幾乎都籠罩在低物價膨脹率的烏雲下，相對應的是高失業率。換言之，如今全球央行不再對抗物價膨脹，而在積極拉抬物價，以便減少失業。
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傳統的貨幣理論告訴我們，越多的貨幣追逐有限的產出，勢將造成物價膨脹。全球的貨幣存量究竟是過多還是不足？這是一個值得深究的問題。美國聯邦準備理事會（Fed）前主席葛林斯潘（Alan Greenspan）表示，“常態”的殖利率水準應介於4%～5%，但美國10年期公債殖利率自2008年來始終低於4%，以上週五而言，美國10年期公債殖利率也只有2.09%，且全球各主要國家的10年期公債殖利率介於0.311%（日本）至2.639%（澳洲）之間，都顯著低於葛老所稱常態殖利率的下限（4%），因此全球各國央行顯然讓貨幣存量超過正常水準了。
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然而，傳統貨幣經濟學的所得方程式MV＝PY，M代表貨幣存量，V代表貨幣的所得流通速度，P代表物價水準，Y代表經濟社會的產出或GDP。當M過多，而Y偏低（就業低導致產出少），則除非V偏低，否則P（物價）應該上揚。何以會有物價緊縮的現象呢？
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社論說，美國的貨幣流通速度（V）在1990年代曾大幅上揚並且創下歷史新高達2.2次，代表當時的消費與企業投資意願強烈，大家敢消費、願投資，因此貨幣在經濟體系內流通的速度加快；然而，21世紀初以來，貨幣流通速度持續走低，降至1.5次。金融海嘯期間，美國聯儲局擔心流動性不足，連續實施3輪的QE，釋放出大量貨幣，顯然被貨幣流通速度的快速下跌抵銷，導致物價持續偏低，無法讓消費者物價指數年增率達到聯儲局所定2%的目標。
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對於貨幣流通速度（V）下跌的原因，有人認為美國貧富不均問題日益嚴重，中產階級式微，社會M形化，高所得者邊際消費傾向偏低，低所得者無力消費，是導致貨幣流通速度持續走低的原因。1999年由克林頓政府提交監管改革綠皮書（Green Book），並經國會通過之“金融服務現代化法案”（Financial Services Modernization Act），亦稱“格雷姆－裡奇－比利雷法案”（Gramm－Leach－Bliley Act）與上述現象大有關係。該法案廢除1933年制定的“格拉斯－斯蒂格爾法案”有關條款，從法律上消除了銀行、證券、保險等機構在業務範圍上的邊界，結束了美國長達66年之久的金融分業經營的歷史。其結果是商業銀行開始同時大規模從事投資銀行的活動，潛藏2008年金融海嘯的禍因，一般認為“金融服務現代化法案”使富人、資本家更容易在資本市場獲利，是導致美國貧富不均問題惡化的元兇。2010年通過的“金融改革法案”則採行“伏克爾原則”，禁止商業銀行以自有資本進行投機交易，例如投資高風險的避險基金等，算是對這個法案做一個翻轉。然而，社會M形化已難矯正，非賴租稅政策不可。
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社論說，除了大量的貨幣（M）被快速下降的流通速度（V）抵銷，致使物價上漲缺乏動能之外，另一個被提出的原因是，新增巨額資金中有相當大比重流到股票市場，導致全球主要國家股市“非理性繁榮”，這些資金既然沒有進入商品市場，當然不會對物價形成壓力。因此，若未能將資金導入商品市場以促進消費與投資，則物價緊縮壓力勢必繼續存在；從十年期債券殖利率偏低，但消費與投資卻不因低利而有積極反應，可以看出凱因斯所稱的“流動性陷阱”現象已經發生，貨幣政策相對無效，現時該採行的應是擴張性財政政策，但歐洲央行竟然還想對歐版QE加碼，冀圖將死馬當活馬醫，結果不但救不了歐元區，恐怕更將拖累全球經濟。
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